并购重组市场
新信号渐显 8月以来活跃度显增，“硬科技”、央国企合并提速

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去年(nián)8月 以来，一系列并购(gòu)重
组政策(cè)相继出(chū)台。但在很(hěn)长一段时间内，并(bìng)购(gòu)重组成交量并未增加。当前并购重组由更侧重速度的借壳上市(shì)转(zhuǎn)向更强调质量的产业并购为主(zhǔ)，由于政(zhèng)策效果显现尚需时日，并购重组市场活跃(yuè)度还不够。

但从8月(yuè)开始，并(bìng)购重组市场(chǎng)正在步入“活(huó)跃期”。

以并购重(zhòng)组过审项目(mù)为
例，Wind数据显示，今年1—7月过审项目仅有4家，而8月单(dān)月即有4家；以月均过(guò)审项目4家计算，速度与2022年时相(xiāng)近。从定增重组事件来看亦如此，今年(nián)前7个月新增并购计划的上市公司共(gòng)计10家，8月以来(lái)则(zé)有7家。

值得注意的是，除了市场活跃度提升，21世纪经济报道记者综(zōng)合采访与调研(yán)发现，当前A股并购重组市场三大(dà)特(tè)点日渐显现。

一是，“硬(yìng)科技”企业并购较为活跃。典型如中航电测(cè)收购成飞集(jí)团，普源精电发行(xíng)股(gǔ)份购买(mǎi)耐数电子股权。

二是，央(yāng)国企推进(jìn)专(zhuān)业化整合。比如，中国(guó)船舶拟吸收(shōu)合并(bìng)中国重工（维权），昊华科技收(shōu)购中化蓝天股权。

三是，多家券商通过并购重组强化业务协同。国泰君安证券拟换(huàn)股吸收合并海通证券即为典型案例之一。

与此同时，近期借壳上(shàng)市传言再度暗中风起，少数ST或*ST股股价大涨，个别亏损上市公司(sī)官宣收(shōu)购非上市企(qǐ)业(yè)，并且收购后主营业(yè)务(wù)将(jiāng)全盘置换。在部分业(yè)内人士(shì)看(kàn)来，此(cǐ)类现象(xiàng)或(huò)涉及变相借壳上市，在鼓(gǔ)励并购的同(tóng)时，需要谨防变相借壳上市再度(dù)风起。

去年(nián)8月以来(lái)，特别是今年4月新“国九条”出台以(yǐ)来，并购(gòu)重组暖风劲吹。提高重组估值(zhí)包容性，支持第三方(fāng)重组的交易(yì)双方自主协商是否约定业绩承诺，支持 上市公司(sī)之 间(jiān)吸(xī)收合并，出台(tái)定向可转债重组(zǔ)规则，完(wán)善重组“小额快(kuài)速”机制，延长发股类重组财(cái)务资料有效期，建立健 全开展关键核心技术攻关的“硬科技”企业并购重组“绿(lǜ)色通道”……一(yī)系列(liè)并购重组利好政策相继(jì)出台(tái)。

然而(ér)，从并购重组市场成交量来看，较长一段时间内却不增反降(jiàng)。

Wind数据显示，今年1—7月，并购 重组过审项(xiàng)目仅有中航电测、普源精电、军信股份、昊(hào)华(huá)科技4个，月均0.57个，去(qù)年下半年(nián)则为月均2个。而在并购重组高峰期的2015年，过审项目多达316个，月均(jūn)26个，此后整体逐年递减。

不过，今年8月以来(lái)，并购重组(zǔ)市(shì)场逐(zhú)渐回暖，成交量、新增(zēng)并购预案(àn)数(shù)量均明(míng)显增加。

从并购重(zhòng)组过审项目来看，8月单月过审项目数(shù)量与年内前7个(gè)月过(guò)审(shěn)项(xiàng)目总数量(liàng)相同。8月(yuè)份，沪(hù)深交易所四大板块各有一个项目过审，月均过审项目达到4个，超越去年月均2个的并购重组过审(shěn)项目(mù)速度，与2022年时水平相近。

从更新并(bìng)购重组审核进程的(de)上市公司家数来看
，今年1—7月(yuè)共有18家，其(qí)中9家(jiā)为(wèi)撤回或审核(hé)不通(tōng)过，仍在正常推进中(zhōng)的仅有9家(jiā)。8月以来则明显提速(sù)，8月1日—9月11日，14家上市公司更新并(bìng)购(gòu)重组进程，11家处于正常推进阶段。其中，华亚智能、中文传媒、中航(háng)电测、军信股份(fèn)4家企业已(yǐ)获证监会注册。

尽管(guǎn)当前并购(gòu)重组活跃度明显提升，但与昔日的并购重组高峰期(qī)相比，仍然(rán)存在较大差距。记者根据Wind数(shù)据梳理发(fā)现，2015年—2018年，月(yuè)均并购重组过审项(xiàng)目在10个(gè)以(yǐ)上；2020年(nián)降至月均6个(gè)，开启相对低速阶段；2021年、2022年约为月均4个，去年(nián)降至(zhì)月均2个。

在受访人士看来，当前并购重组数量不及往年无需过度担心(xīn)，这是产业并(bìng)购转型与估值(zhí)泡沫破碎之下的正常(cháng)现象。

一方面，并购重组数量相对有限与当(dāng)前并购(gòu)重组(zǔ)正在向产业并购为主转(zhuǎn)型有关，产(chǎn)业并购需要较长周期，效果 显现需要时间。

另一方面，并购重组成交(jiāo)量偏低与此前IPO估值泡(pào)沫与早期(qī)VC/PE投资泡沫高密切相关，目(mù)前(qián)处于泡沫破裂的阵痛期。后续待泡沫破灭后，IPO定价趋(qū)于合理，并购重组交易量有(yǒu)望逐步提升。

随着并购(gòu)重组市场的日渐回暖，并(bìng)购重组新特点也日渐显现(xiàn)。21世纪经济报道(dào)记者(zhě)综合采访与调研发现，其 中三大特点尤(yóu)为显著。

一是“硬科技”企业并购较为活跃。中航(háng)电测收购成飞(fēi)集团即为典型案例之一。7月(yuè)11日，这一并购重组获深交所审核通过(guò)。

中航电测于2010年在创业板上市，是国内提供(gōng)军民两用智能测控产(chǎn)品及系统解决方案的(de)骨干企业。创建于1958年的成飞(fēi)集团(tuán)，则被视为航(háng)空工业集(jí)团(tuán)旗(qí)下最后 一块尚未上市(shì)的明星资产，是(shì)我国航空武器装备研制(zhì)生产和出(chū)口主要基地、民(mín)机零部件重要制造商，国(guó)家重点优势企业。

在业内人士看来，二者
合并后，有助于提升其在航空装备领域的竞争力，推动技术(shù)创新和产业升级。

普(pǔ)源(yuán)精(jīng)电发行股份购买耐数(shù)电子股权与之相似，同样 被视为“硬科技”企业之间(jiān)联手的典型案例，合并后有助于强(qiáng)化技术(shù)壁垒、提(tí)高系统集(jí)成能力。

实际上，科技企业尤其是“硬科(kē)技(jì)”企(qǐ)业并购重组，恰(qià)为政策鼓励的重点(diǎn)所在。“科(kē)创板八条(tiáo)”明确，支持科创(chuàng)板上市公
司开展产业链上下游的并购整合(hé)，提升产业协同效应；适当提高科创板上市(shì)公司并购重组估值(zhí)包容性，支持科创板上市公司着(zhe)眼于增强持续经营能力，收购优质未盈利“硬科(kē)技”企业。

二是央国企
推进专业化整合，产(chǎn)业协同效应进(jìn)一步提升。典型案例如中国船舶、中国重工(gōng)的强强联(lián)合。9月2日晚间，二(èr)者(zhě)同时公 告(gào)称，中国船(chuán)舶拟通过向中国(guó)重工全体股东发行A股股票的方式换股吸收合(hé)并中并购重组市场新信号渐显 8月以来活跃度显增，“硬科技”、央国企合并提速(zhōng)国重工。

经过多年深耕，中国(guó)船舶、中国重工均形(xíng)成了涵盖(gài)船舶制造、船舶维修、机电(diàn)设备等船舶(bó)总装全产(chǎn)业链生产制造体系，面向海洋安全、深(shēn)海科学研究与资源开发等战略任务需要(yào)，持续推出全球领先的(de)军民用产(chǎn)品。

这意味(wèi)着，二者在(zài)船舶总装领域业务重(zhòng)合(hé)度较高，构成同业竞争。在业内(nèi)人士看来，二者合并后，同业竞争得以规范，协同效应进一步加强，上市公司(sī)经营质量有望(wàng)提升(shēng)。

与中(zhōng)国船舶、中国(guó)重(zhòng)工合并相似，昊华科技(jì)收购中化蓝(lán)天股权、华(huá)电国际拟购(gòu)买华电集(jí)团多项(xiàng)发电(diàn)资产等，同样被视为央国企专业 化整合的典型代表，前者能够(gòu)推动氟(fú)化工行业做大做强，后者则(zé)有助于能源(yuán)业务结构进一步(bù)优化。

三是多家券商通过并购重组强化业务协同、提升市场(chǎng)竞争
力。

2023年10月底中央金融工作会议提出打造一流投资银行；2023年11月初，证监会发声支持头部券商通过并购重组等方式做优做强，券商并购重组即掀(xiān)起(qǐ)一(yī)波热议。今(jīn)年(nián)4月12日发(fā)布的(de)新“国九条”更是将“一流投资银行和投资机(jī)构建设取(qǔ)得(dé)明(míng)显进展”列为2035年资本市场目标之(zhī)一，明确到(dào)2035年形(xíng)成2至3家(jiā)具备国(guó)际竞争力与市场引领力的投资银(yín)行和投资(zī)机构。

政策利好之下，券商并(bìng)购重(zhòng)组步伐(fá)有所加快。近(jìn)月来，国联证券(quàn)拟收购民生 证券控股权、国信证券(quàn)拟收购万和证券控股(gǔ)权(quán)、国泰君安(ān)证券拟换(huàn)股吸收(shōu)合并海通证券纷纷迎来新进展(zhǎn)。

其中，国泰 君安合并海通证券影响最为显著。其是中(zhōng)国资本市场史上最大规模的A+H公司(sī)合并，也(yě)是首(shǒu)个头部券商之间的(de)强强联手。合并后，二者合(hé)计总资产将高达1.62万亿(yì)元，反超“券业一哥”中信证券（1.50万(wàn)亿元）1244.63亿元，将成
券商新“航母”，这与打造(zào)一流
投资(zī)银行的新“国九条”目标高度契合。

并购重组市场积极信号显现的同时，潜在风险同(tóng)样(yàng)值(zhí)得(dé)警惕。

借壳上市是(shì)当前监管严打之处。今(jīn)年2月召开的证监会支持上市公司并购重组座谈(tán)会上，证监会表示打击“壳公司”炒作乱(luàn)象，这(zhè)是监管首次明确表态打击借壳上市。随后(hòu)，证监会(huì)多次(cì)发(fā)声从严监管(guǎn)借壳(ké)上市，坚决打击(jī)炒壳行为，市场炒壳
乱(luàn)象(xiàng)明显减少。4月12日新(xīn)“国九条”再提加大对借壳上市的监管力度(dù)，精准打击各类违规 保壳行为(wèi)后，炒壳现象再减，ST股股价一度大跌。

不过，近月来，ST股股价有所提升；以长江存储为例(lì)的借壳上(shàng)市“小作文(wén)”再次流传，普通(tōng)投资者难辨真(zhēn)伪。

与此同时，少数亏损上市公司官宣(xuān)收购非上市企业，并且计划并购(gòu)标的中(zhōng)不乏IPO撤否企业。

更(gèng)为重要的是，从个别(bié)上市公司并购案例来看，企业收购(gòu)一旦完成，上市(shì)公司将完成主营业务的全盘置换。双成药业收购奥拉股份即为典型案例。

在受访人士看来，上市公司如若通过并购重组完成主营业务全盘(pán)置(zhì)换，即使不构成现行(xíng)法律规定(dìng)下名(míng)义上的(de)借壳上市(shì)，也会产生同借壳上(shàng)市类似的(de)实际效果，存在(zài)变相借壳(ké)上市嫌(xián)疑。

针对潜在(zài)变相(xiāng)借壳(ké)上市隐患，清华(huá)大学国家金融(róng)研究院院长田(tián)轩建议从(cóng)三方面进行改善，包括优化(huà)界定借壳上市的涵义，将(jiāng)主营业 务全盘置换等类似行为纳入法律法规及监管框架；加强并购重组事前审查，尤其重(zhòng)点关注亏损公司收购(gòu)IPO撤否企业案例，加
强合规(guī)性审查及信息披露(lù)要求；密切关注利用并购重组(zǔ)、借壳上市信息进行(xíng)市场炒作的行为，经(jīng)调查核实，从严惩处。

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