国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？

　　国盛证(zhèng)券(quàn)首席经济学家，熊园（金(jīn)麒麟(lín)分析(xī)师(shī)） 博士

　　国盛证券宏观分析师，穆仁文（金麒麟分析师）

　　事(shì)件：2024年8月新(xīn)增人民币贷款9000亿，预(yù)期8850亿，去年同期1.36万亿；新增社融3.03万亿，预期2.7万亿，去年同期3.13万亿；存量社融增速8.1%，前(qián)值8.2%；M2同比6.3%，预期6.3%，前值6.3%；M1同比-7.3%，前值-6.6%。

　　核心观点：受票据冲量、政(zhèng)府债券多(duō)发带(dài)动，8月信贷社融(róng)规模略好于预期，但(dàn)结构(gòu)延续欠佳，集中体现在：M1同(tóng)比连(lián)续5个月为(wèi)负(fù)、且续创历史(shǐ)新低，居民短(duǎn)期(qī)贷款连续7个月同比少增，居(jū)民中长期贷(dài)款同比(bǐ)再度转为(wèi)少增，企业中长期贷款连续(xù)6个月同(tóng)比少增等。往后看，继续提示：当前经济下行压力不小、需求(qiú)不足是核心约束，全年“保(bǎo)5%”亟待政(zhèng)策“持续用力、更(gèng)加(jiā)给力”。具体到(dào)货(huò)币端，宽松还是(shì)大方向，大概率会再降(jiàng)准降息，也很可能会调(diào)降存量房贷利率。

　　1、整体看，8月信贷规模好于预期、但仍明(míng)显低于季节性，社融规模在政府债券(quàn)拉动下好于预期、也好于季节性；结构上延续了近(jìn)几(jǐ)个月趋势，整体(tǐ)仍然欠佳。

　　2、往后(hòu)看，继续提示：当前(qián)经济下行(xíng)压力仍大、尤其是需求(qiú)不足的问题仍突出，全年“保5%”仍需政策加码，货币(bì)宽松仍是大方向，年内大概(gài)率还会降准降息，也很可能会调降存量房贷(dài)利率。

　　> 8月(yuè)PMI加速下行、物价低于预期、高频数据延续低位震荡，指向当前经济下(xià)行压力仍大，全年“保5%”仍需政(zhèng)策“持续用力、更加给力(lì)”。

　　> 具体(tǐ)到货币(bì)端，央行有(yǒu)关部门负责人在(zài)解读8月数据时表示将(jiāng)“坚持支持性的货币(bì)政策(cè)立场”，并“着手推出一些增量政策举措，进一步降低企业融(róng)资和居民信贷(dài)成(chéng)本”，指向央(yāng)行货币政策重心转向稳(wěn)增长、宽松还是大方向，我们(men)预计，年内大概率还(hái)会降准降息，也很可能会调降存(cún)量(liàng)房贷利率(lǜ)。

　　3、短期看，有4点(diǎn)关注：

　　> 短期可能的降准降息；

　　> 美联储(chǔ)降息节奏；

　　> 财政加码后，宽信(xìn)用推进情况、挖掘机等实物(wù)工作量形成情况；

　　> 稳地产可(kě)能的增量(liàng)政策，包括可能调降存量房(fáng)贷(dài)利率、核心城市(shì)可能(néng)的进一步放松（取消(xiāo)限购/取消普宅和非普(pǔ)宅区别）、收储(chǔ)规(guī)模也可能扩大等。

　　正文如下(xià)：

　　1、新增(zēng)信贷规模略好于预期、但仍(réng)低于季(jì)节性，结(jié)构也未有好转，需(xū)求不(bù)足(zú)的问题仍然(rán)突出。具体看：居民贷款低(dī)于季节性，短期贷款连续7个月同比少增、指向消费仍然偏弱，中长期贷款同比再度国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？转为少增、地产销售偏弱仍是主要拖累；企业短期贷款、中长(zhǎng)期贷款均不同程度走弱，实体融资意愿偏弱(ruò)、财政(zhèng)配套融资偏弱(ruò)可能是主要拖累，票据(jù)融(róng)资延续多(duō)增、冲量特征明显(xiǎn)。

　　>总量看，8月新增国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？信贷(dài)9000亿，同比(bǐ)少增4600亿，略(lüè)高于预期（市场预期8850亿），但(dàn)仍明显低于(yú)季节性（近三年同期均值1.28万(wàn)亿(yì)）。其中，居民贷款新增1900亿，同(tóng)比(bǐ)少增(zēng)2022亿；企业贷款新增(zēng)8400亿，同比(bǐ)少增1088亿；非银贷款减少1355亿，同比少增997亿。

　　>居民贷款低于季节性，居(jū)民短期贷款连续7个月同比少增，指向消费(fèi)仍然偏弱，中长期贷款(kuǎn)同比再度转(zhuǎn)为少增，地产销售偏弱仍是主要拖累。8月居民(mín)短期贷款增加716亿，同比少增 1604亿，已连续7个(gè)月同比少增，指向居民消费可能仍然偏弱；居民中长期(qī)贷款增(zēng)加(jiā)1200亿(yì)，同比再度转为少增（少增402亿），与当前房(fáng)地(dì)产销售表(biǎo)现一致（8月30大中城(chéng)房地产销(xiāo)售面积降幅进一步走阔至-24.3%，13城二手(shǒu)房销售面积(jī)同比0.7%、较上月(yuè)也明显放缓）。

　　>企业短期贷(dài)款、中长(zhǎng)期贷款均(jūn)不同程度走弱，实体融资意愿偏弱、财政配套(tào)融资偏弱可能是主要拖累，票据(jù)融资延续多增(zēng)、冲量特征明显。8月企业短期贷款减少1900亿(yì)，同比少增(zēng)1499亿；中长期贷(dài)款增加4900亿，同比少增1544亿、已连续6个月同(tóng)比少增，可能与企业投资意愿不强、专项债等(děng)财政(zhèng)配套融资偏弱(ruò)有关；票(piào)据融资5451亿，同比(bǐ)多增1979亿，冲量特征明显(xiǎn)。

　　2、新增社融规模明显好于预期(qī)、也好于季节性，政府(fǔ)债券大幅(fú)多增是主要拉动，贷款(kuǎn)、企业债券仍然偏弱，存量(liàng)社融增速较上月回落0.1个百分点至8.1%。

　　>总量看，8月新增社融3.03万亿，同比少增981亿，明显(xiǎn)好于预期（市场预(yù)期(qī)2.7万亿），也好于季节性（近三年同期均值2.86万亿）；存量社融增速较上月回落(luò)0.1个百分点至8.1%，为历史最低水平。

　　>结构看，8月社融口径的人民币(bì)贷(dài)款新增1.04万亿，同比少增2971亿；政府债券新增1.61万亿，同比大幅多增4371亿，是社融的主要拉动项，9月政府(fǔ)债券继续加快发行，预计将继续支(zhī)撑(chēng)9月社融数据；企业债券融资新增(zēng)1692亿，同(tóng)比少增1096亿，与企业贷款数据表现一致(zhì)；表外融资新增(zēng)1161亿，同比多增156亿，信托(tuō)贷款(kuǎn)同比多增是(shì)主要拉(lā)动(dòng)，可能与地产相关融资(zī)有关。

　　3、M1增(zēng)速进一步回落，并续创历史最低水平，指向(xiàng)企业资金活化仍偏弱；M2增(zēng)速与上(shàng)月持平，基数走低(dī)可能仍是主要支撑。

　　>8月M1同(tóng)比-7.3%，较上月大幅进一步回落(luò)0.7个百分点，连续5个月负增(zēng)、并创历史(shǐ)新低，企业资金活化意(yì)愿偏弱仍是主因；M2增(zēng)速同比(bǐ)6.3%、与上月基(jī)本持(chí)平，低基数仍是主要(yào)支撑，后续伴随财政支出加(jiā)快，M2增速有望企稳回升。存款(kuǎn)端，8月存款新增(zēng)2.22万亿，同比(bǐ)多增(zēng)9600亿，其中，财政(zhèng)存款增加(jiā)5587亿，同比多增5675亿，可能与专(zhuān)项债发行较快(kuài)，相关资金尚未拨(bō)付等因素有(yǒu)关。

　　风险提示：政策力度、外部环境等超(chāo)预期变化。

责任(rèn)编辑：凌辰

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